房地产再出发专题研究报告

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物生谓之化，物极谓之变 ——2020 年楼市定位调整及“十四五”房地产再出发专题研究报告 Tospur Real Estate Consulting Co., Ltd. 代理 ·咨询 ·金融 ·商业 ·产业 ·公关·养老让置业体验更美好 Professional · Sincere 前言 “物生谓之化，物极谓之变”（摘自《黄帝内经》），是说万物生长的规律就是不断变化，发展到极致将迎来改变，这句话很好地诠释了中国楼市二十多年的发展进程。98年房改后，中国楼市经历“黄金十年” 的蓬勃发展、极大地推动了中国经济增长。 08年经济危机后，先后经历三轮市场周期，房地产对实体经济的挤出成为社会关注的焦点。十九大定调“房住不炒” ，房地产业迎来前所未有的制度监管，值此“十四五”开局之际，我们再度审视近年来的宏观环境变化及楼市政策脉络，深刻意识到楼市即将进入新的发展阶段。面临不断变化的国内外经济形势，“十四五”明确构建“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。然而外需难以成为新的增长点、内需中的消费也无法快速提振，未来在双循环发展格局下，将走向“房产”、“基建”双驱动的发展模式，房地产定位将重新塑造、楼市进入新的发展阶段。“物极谓之变” 深刻阐述了当前楼市面临的转折。《十四五规划和2035 远景目标的建议》中明确提出“推动金融、房地产同实体经济均衡发展”、“促进住房消费健康发展”，“十四五”期间将强化房地产合理的经济地位，相关的政策措施也将围绕房地产合理的经济地位进行安排、确保房地产业“不越位”！新起点、新征程，“十四五”期间房地产业依然大有可为。当住房回归消费属性、房地产同实体经济均衡发展之时，我们建议房某某未来主要把握两大核心投资逻辑，一是把握以人为核心的新型城镇化发展机会、二是把握跟随产业发展路径的市场机会。短期依然关注货币周期下的投资窗口，合理分配投资比例、调整货值结构，既要做好长远战略、也要落地实施拿好每一块地。 2 C 目录 ONTENTS 01 十四五新发展格局下的楼市新定位 02 2020十三五收官年楼市市场特征 03 十四五期间楼市总体趋势及机会 04 对房某某的投资建议 3 gX8ViVcZtQtQaQaObRmOnNsQmNfQnNoPeRqRpR7NoPsPuOnOrNuOnOtP 第一十四五新发展格局下的楼市新定位章 4 01 十四五确立双循环相互促进的新发展格局 02 十四五期间强化房地产合理的经济地位 5 中国确立“双循环相互促进”的中长期发展格局 “构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”写入《十四五规划和2035远景目标的建议》，实际上是明确未来“消费、投资、净出口”三架马车在经济当中的中长期定位中共中央政治局常务委员会会议 2020.5.14 中共中央政治局会议 2020.7.30 十九届中央委员会第五次全体会议 2020.10.29 首次提出“双循环” 深化供给侧结构性改革，充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局强调“内循环”为主体遇到的很多问题是中长期的，必须从持久战的角度加以认识，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局写入“国民经济和社会发展第十四个五年规划和二 0三五年远景目标的建议” 统筹发展和安全，加快建设现代化经济体系，加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局 “双循环” 格局实际上是明确“消费、投资、净出口”三驾马车的中长期定位内循环以消费和投资为抓手内循环外循环外循环以净出口为抓手注：《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二0三五年远景目标的建议》在本报告中简称《十四五规划和2035远景目标的建议》 6 外循环：进出口短期难以成为经济增长点短期：入世后中国进出口贸易增长与外部环境变化密切相关，每当外需疲软时，中国进出口金额增速放缓乃至金额下降。短期来看，受新冠疫情影响，全球主要经济体GDP负增长，外需疲软势必影响中国进出口贸易金额的增长 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020年1-11月 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2001-2020年中国进出口金额同比增速（美元计价） 08年经济危机后，外需疲软，进出口骤降欧债危机蔓延期间，外需疲软，进出口增长受阻中美贸易摩擦叠加疫情影响，进出口增长乏力 2017-2020年3季度主要发达国家实际GDP分季度同比增速 % 10 受疫情影响， 5 主要发达国家 GDP负增长 0 -5 入世后，中国进出口 -10 贸易金额高速增长 -15 -20 出口金额同比进口金额同比 -25 美国日本韩国德国法国英国数据来源：统计局，wind 7 外循环：中期面临热钱流入以及货币升值压力中期：从美元大周期角度看，2021年起美元指数进入周期性弱势阶段，全球资本流入高投资汇报国家，中国将面临新一轮热钱流入。另一方面，811汇改后美元兑人民币汇率与美元指数（代表美元强弱）趋同，未来弱美元阶段热钱流入推动人民币面临升值压力，不利于中国出口增长而提高进口产品性价比，同时打击面向内需外需的生产及制造企业 2010-2020年美元指数与中国外汇储备 2005-2020年美元指数与汇率亿美元美元指数汇率 120 45000 120 疫情起人民 9.0 40000 币持续升值 8.0 100 100 35000 7.0 80 30000 80 6.0 2019年起美联储连 25000 811汇改后结束单边升值 5.0 60 40 美国退出量化宽松、进入加息周期，中国外汇储续降息， 60 疫情后大 20000 2005年721汇改至2015年811汇改汇率与美元指数走势趋同 4.0 规模量化宽松造成 15000 40 两次汇改期间，人民币汇率持续升值美元走强则人民币贬值 3.0 20 备持续流出美元走 10000 弱，中国 20 面临境外 5000 美元走弱则人民币升值 2.0 1.0 热钱流入 0 0 0 0.0 2010/1 2010/8 2011/3 2011/10 2012/5 2012/12 2013/7 2014/2 2014/9 2015/4 2015/11 2016/6 2017/1 2017/8 2018/3 2018/10 2019/5 2019/12 2020/7 2005/1 2005/10 2006/7 2007/4 2008/1 2008/10 2009/7 2010/4 2011/1 2011/10 2012/7 2013/4 2014/1 2014/10 2015/7 2016/4 2017/1 2017/10 2018/7 2019/4 2020/1 2020/10 美元指数中国外汇储备数据来源：统计局，wind 美元指数美元兑人民币汇率 8 外循环：长期逐渐丧失人口红利及低成本优势长期：中国劳动力人口数量及低成本优势面临长期走弱的趋势，如果不能实现产业升级，仍以出口劳动密集型或低附加值的产品为主，那么将陷入拉美式的“中等收入陷阱”。在《十四五规划和2035远景目标的建议》中明确将 “创新” 放在现代化建设全局中的核心地位，把“科技自立自强”作为国家发展的战略支撑万人 150,000 140,000 130,000 120,000 110,000 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 1990至2035年全国人口及劳动人口预测 % 2010年劳动 80 人口占比峰值 75 2013年劳动 70 人口数量峰值 65 60 55 50 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028 2030 2032 2034 总人口/万人总人口:15-64岁/万人 15-64岁占总人口比例中国及部分东南亚国家城市的月均税后收入国家中国中国中国中国中国中国印度印度印度印度越南越南泰国泰国印度尼西亚印度尼西亚城市 XX XX XX XX XX XX 孟买德里班加罗尔加尔各答胡志明河内曼谷清迈雅加达万隆月均税收收入/美元 1,523.22 1,430.77 1,290.30 1,166.32 1,104.66 1,035.04 639.44 463.48 755.49 388.48 463.7 447.33 714.23 607.02 452 314.7 数据来源：统计局，同策研究院预测数据来源：numbeo.com 9 内循环：消费依赖就业，难以快速提振从居民家庭的收入结构看，工薪收入占绝大份额比例。从收入分配角度看，中国国民净人均收入与人均GDP的比值远低于欧美及东亚的发达国家，体现了在国民生产者总值分配中外资、政府等部门拿走较大比重，不利于居民消费增长。在内循环体系中，稳定消费需求的基础是稳定居民就业、同时增加居民收入，是长期持续性发力的落脚点而非短期刺激的抓手 2019年中国城镇居民家庭人均年可支配收入结构 2018年不同国家国民净人均收入与人均GDP比值 60.4% 11.4% 10.4% 17.9% 人均年经营净收入人均年转移性收入人均年财产性收入人均年工薪收入 0.88 0.86 0.84 0.82 0.8 0.78 0.76 0.74 0.72 印度美国德国法国英国日本韩国中国数据来源：统计局，wind 数据来源：世界银行 10 内循环：扭转居民贷款消费结构需稳步进行社零增速的持续放缓，同样源于中国家庭部门的消费结构固化，2010至2020年，个人住房贷款余额占家庭部门贷款余额的比例稳定在50%以上，中长期住房贷款对中短期的社会消费品零售形成挤出，且短时间内无法逆转 2010-2020年11月社会消费品零售总额及累计同比万某某 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 % 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 万某某 70 60 50 40 30 20 10 0 2010-2020年个人住房贷款余额及占住户部门贷款余额比例 % 60 50 40 30 20 10 0 2010/2 2010/6 2010/10 2011/2 2011/6 2011/10 2012/2 2012/6 2012/10 2013/2 2013/6 2013/10 2014/2 2014/6 2014/10 2015/2 2015/6 2015/10 2016/2 2016/6 2016/10 2017/2 2017/6 2017/10 2018/2 2018/6 2018/10 2019/2 2019/6 2019/10 2020/2 2020/6 2020/10 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年9月社会消费品零售总额累计同比数据来源：统计局，wind 个人住房贷款余额本外币住户贷款余额个人住房贷款/住户贷款 11 内循环：投资是应对经济短期波动的主要手段从中国政府部门杠杆率走势看，历次面临较大经济下行压力的时点，都伴随着政府部门加大逆周期调节力度（投资）、提升政府部门杠杆率推动经济增长。从投资结构来看，十四五继续投资发力传统制造业可能面临内新一轮产能过剩。房地产相关税收及土地出让金能为基建投资提供资金来源，协调好两者的关系是下一阶段建设内循环体系的重要组成部分 % 50 40 98亚 30 洲金 20 融危机 10 0 我国政府部门杠杆率变动情况 08全球金融危机 14年经济下滑明显贸易战影响下经济下行 1996Q1 1997Q1 1998Q1 1999Q1 2000Q1 2001Q1 2002Q1 2003Q1 2004Q1 2005Q1 2006Q1 2007Q1 2008Q1 2009Q1 2010Q1 2011Q1 2012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 % 2020年6月不同国家政府部门杠杆率 250 200 150 100 50 0 日本美国法国英国印度德国中国泰国 2019年固定资产投资组成结构情况其他投资 3% 房地产投资 24% 基础设施投资 33% 制造业投资 40% 数据来源：wind 12 注：我国政府部门杠杆率变动使用国家资产负债表研究中心数据，不同国家政府部门杠杆率对比采用国际清算银行数据以方便统一对比口径。因而呈现出数据差异内循环：未来投资走向“房产”、“基建”双驱动模式基础设施和房地产投资占据固定资产投资的半壁江山，从历史来看，两者呈现明显的此消彼长的关系（跷跷板），一旦两者中一者处于周期低点时就会出台措施进行拉动。近年来政府大规模施行减税降费、同时疫情后财政进一步承压，如果顺应规律进入“小房产、大基建”阶段则面临财政更为紧张局面。结合2020年政府定向放松楼市并大规模获取土地出让金行为，综合判断未来投资走向“房产”、“基建”双驱动模式中国房地产投资与基础设施投资增速 % 60 2007年9月 2010年1月 50 “927房贷新政” “国十一条” “新国十条” 2013年2月 “新国五条” 40 大房产大基建大房产 2016年9月楼市调控集中出台 30 大基建走向“房产”、“基建”双驱动模式 20 大房产 10 0 小基建小房产小基建 -10 小房产小基建 2006/2 2006/6 2006/10 2007/2 2007/6 2007/10 2008/2 2008/6 2008/10 2009/2 2009/6 2009/10 2010/2 2010/6 2010/10 2011/2 2011/6 2011/10 2012/2 2012/6 2012/10 2013/2 2013/6 2013/10 2014/2 2014/6 2014/10 2015/2 2015/6 2015/10 2016/2 2016/6 2016/10 2017/2 2017/6 2017/10 2018/2 2018/6 2018/10 2019/2 2019/6 2019/10 2020/2 2020/6 2020/10 -20 -30 2008年12月 2012年多次降 2014年9月 -40 “国十三条” 准，货币政策宽松 “930房贷新政” 2018年12月部分三四线城市放松调控房地产开发投资完成额累计同比基础设施建设投资累计同比房地产开发投资与基础设施建设投资累计同比数据来源：统计局，wind 13 01 十四五确立双循环相互促进的新发展格局 02 十四五期间强化房地产合理的经济地位 14 政策定调强化房地产业合理的经济地位 “十九大”首提“房住不炒”，2017-2020年政策导向以稳定楼市的短期调控逻辑为主导，强调因城施策。《十四五规划和2035远景目标的建议》中明确了“金融、房地产同实体经济均衡发展”的关系，支持“住房消费”，从长期上强化房地产业合理的经济地位 “十九大” 2017 首提“房住不炒”，建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度 2018 “中央经济工作会议” 坚持房住不炒，重申十九大会议精神 “中央政治局会议” 2019 坚持房住不炒，不将房地产作为短期刺激经济的手段 2020 《十四五规划和2035远景目标的建议》 • 推动金融、房地产同实体经济均衡发展 • 促进住房消费健康发展 • 坚持房住不炒、增加保障房供给 “中央经济工作会议” 解决好大城市住房突出问题第十六条：畅通国内大循环推动金融、房地产同实体经济均衡发展，实现上下游、产供销有效衔接，促进农业、制造业、服务业、能源资源等产业门类关系协调。第十九条：拓展投资空间保持投资合理增长，加快补齐基础设施、市政工程、农业农村设施。推进新型基础设施、新型城镇化、交通水利等重大工程建设，支持有利于城乡区域协调发展的重大项目建设。第二七条：深化农村改革推动城乡要素平等交换、双向流动，增强农业农村发展活力。健全城乡统一的建设用地市场，积极探索实施农村集体经营性建设用地入市制度。建立土地征收公共利益用地认定机制，缩小土地征收范围第十八条：全面促进消费增强消费对经济发展的基础性作用，顺应消费升级趋势，提升传统消费，培育新型消费，适当增加公共消费。促进住房消费健康发展。第二六条：实施乡村建设行动统筹县域城镇和村庄规划建设，完善乡村水、电、路、气、通信、广播电视、物流等基础设施，提升农房建设质量。改善农村人居环境。提高农民科技文化素质，推动乡村人才振兴。第三一条：推进以人为核心的新型城镇化坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举、因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。有效增加保障性住房供给，完善土地出让收入分配机制，探索支持利用集体建设用地按照规划建设租赁住房 15 房地产业长期发挥经济稳定器作用而非增长器 “不把房地产作为短期刺激经济的手段”是因为经济呈现去地产化趋势。房地产投资对于GDP增长的贡献边际递减，决定了靠房地产业拉动经济需要付出更多的代价。另一方面，房地产业总量大、需求稳定，在疫情期间发挥经济稳定器的作用尤为凸显出来近年来房地产投资对GDP增长的贡献率 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 亿 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 房地产业对经济增长的贡献率 2020年房地产业增加值对 GDP增长的贡献率很高内容过长，仅展示头部和尾部部分文字预览，全文请查看图片预览。节 XX土地市场公开程度较低，大部分地块都是事先内定后，再挂牌走形式，主要以本地房某某拿地为主，有一定的政府关系；外来房某某进入门槛较高，限制条件较多，基本只能与本地房某某合作才能拿地。市场透明度较低致使XX市场自成体系，与货币周期关系较弱 XX主要由于土地市场不规范且目前XX库存风险较大，房某某拿地风险较大，房某某拿地趋于谨慎；另外，下辖县市收入水平较低，去市区置业较少，推动市区需求释放较少 81 同策研究院自媒体平台同策研究院—— 部门自媒体平台：微信公众号—同策研究院、同策资管，头条号—同策研究院。同策研究院完成的固定周期的周月报告、各个研究方向的专题报告会定期在同策研究院公众号上发布；同策资管聚焦中国资本市场，提供国内外前沿资管资讯，专业视角解读典型资管业务；针对楼市政策、市场、房某某等相关话题的看法，欢迎与我们沟通交流同策研究院自媒体平台微信公众号：同策研究院微信公众号：同策资管同策研究院头条号 82 专业至上服务至诚 Professional · Sincere Tospur Real Estate Consulting Co., Ltd. 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